Nvidia 2023 gegen Cisco 1999: Wiederholt sich die Geschichte?

Hochmoderne Produkte, die auf einer Welle umwälzender Technologie reiten. Atemberaubendes Wachstum und eine himmelhohe Gewinnspanne. Aktien, die zum Mond fliegen.

Diese Beschreibungen mögen an den Halbleiterentwickler Nvidia [NVDA] erinnern, dessen Aktienwert sich im letzten Jahr verdreifacht hat. Aber sie könnten auch auf Cisco Systems [CSCO] in den 1990er Jahren zutreffen. Und das Schicksal von Cisco bietet den Anlegern ein abschreckendes Beispiel.

Nachdem das Unternehmen 1990 an die Börse ging, stiegen die Cisco-Aktien im Laufe des Jahrzehnts um mehr als das 1.000-fache und erreichten am 27. März 2000 einen Höchststand von 80 US-Dollar. Doch dann wurde sie vom Zusammenbruch der Dot-Com-Blase hart getroffen und fiel am 8. Oktober 2002 auf einen Tiefstand von 8,60 USD.

Mehr als 20 Jahre später hat Cisco seinen Höchststand vom März 2000 noch immer nicht wieder erreicht. In den letzten zehn Jahren hat das Papier eine jährliche Rendite von 11 % erzielt, was dem Morningstar US Market Index (10,9 % einschließlich Dividende) entspricht, aber unter dem Nasdaq Composite Index (14,6 % einschließlich Dividende) liegt.

Wird Nvidia das gleiche Schicksal ereilen? Oder wird es die Art von langfristiger Performance erreichen, die andere Innovatoren wie Apple [AAPL] an den Tag legen? Die Anleger müssen die Unterschiede zwischen den Geschäftsmodellen der beiden Unternehmen sowie das Marktumfeld von heute und damals berücksichtigen.

Nvidia mag auf der Welle rund um künstliche Intelligenz reiten - die Chips spielen eine dominante Rolle in dieser Technologie -, aber im Allgemeinen erholen sich die Aktien immer noch von der Baisse im Jahr 2022. Unabhängig davon sehen einige - wie die Fondsmanager Chris Mack und Rick Schmidt von Harding Loevner - Parallelen zwischen Nvidia heute und Cisco in den 1990er Jahren.

Nvidias massives Wachstum

Wie Mack und Schmidt anmerken, hat sich das Geschäft von Nvidia innerhalb eines kurzen Zeitraums erheblich verändert. Zwischen 2017 und 2022 stieg der Gesamtumsatz des Unternehmens von 7 Milliarden US-Dollar auf 27 Milliarden US-Dollar. Dieses Wachstum wird sich noch beschleunigen. In diesem Geschäftsjahr wird sich der Jahresumsatz des Unternehmens voraussichtlich auf 58 Milliarden US-Dollar mehr als verdoppeln, und bis 2026 soll die 100-Milliarden-Dollar-Marke überschritten werden. Das entspricht einem 14-fachen Wachstum in 10 Jahren.

Der Marktwert von Nvidia ist sogar noch schneller gewachsen: von rund 32 Milliarden US-Dollar im Jahr 2017 auf jetzt 1,2 Billionen US-Dollar. Das ist das 37,5-fache in nur sechs Jahren.

Der Haupttreiber dieses Wachstums ist das Rechenzentrumsgeschäft des Unternehmens, aufgrund der überwältigenden Nachfrage nach Rechenleistung von Hyperscalern und KI-Workloads. Dieses Segment macht 56 % des Umsatzes von Nvidia im Jahr 2023 aus, gegenüber 12 % im Geschäftsjahr 2017. Bis 2026 dürfte der Umsatzanteil laut Konsens 82 % erreichen.

Der Aufstieg und Fall der Cisco-Aktie

In den frühen 2000er Jahren hatte Cisco einen ähnlichen Superstar-Status, mit außergewöhnlich schnell wachsenden Umsätzen und Gewinnen. In The Halo Effect erinnert  der Autor Phil Rosenzweig daran, wie das Unternehmen als "König des Internets" gefeiert wurde.

Zu den Faktoren, die zum Ansehen von Cisco führten, gehörten das Charisma des Vorstandsvorsitzenden John Chambers, der Scharfsinn des Unternehmens bei der Identifizierung, Übernahme und Integration von Firmen, die zur Diversifizierung und Ergänzung des Produktangebots beitrugen, sowie die "extreme Kundenorientierung", wie es in einem Artikel in Fortune vom 15. Mai 2000 heißt. Cisco wurde mit einem Marktwert von 555 Milliarden Dollar zu einem der wertvollsten Unternehmen der Welt und übertraf damit Microsoft [MSFT]. Dies war jedoch nicht von Dauer. Das Unternehmen war weder gegen den Abschwung der Konjunktur noch gegen die massiven Investitionskürzungen der Telekommunikationsbetreiber nach dem Platzen der Internetblase immun.

Nvidia: Erhöhte Erwartungen?

Angesichts der soliden Fundamentaldaten von Nvidia und der Erwartungen an ein schnelles Wachstum scheinen die Anleger davon überzeugt zu sein, dass die Geschichte von Nvidia in absehbarer Zeit nicht zu Ende sein wird. Einem Bericht von Jefferies zufolge ist die Aktie für viele Portfoliomanager ein Muss und Teil vieler Hedgefonds-Portfolios.

Laut FactSet liegt das durchschnittliche Kursziel aller Analysten, die sich mit der Aktie befassen, bei 666 USD pro Aktie, verglichen mit einem Schlusskurs von 481 USD. Beim aktuellen Aktienkurs wird Nvidia mit einem 12-Monats-Forward-EV/Umsatz-Multiple von etwa 22 gehandelt, verglichen mit einem historischen Durchschnitt von 6 (was mehr als 2 Standardabweichungen über dem Mittelwert liegt). Cisco erreichte im April 2000 ein Multiple von 27 im Vergleich zu einem historischen Durchschnitt von 6 (und einem aktuellen Verhältnis von 3).

Laut Brian Colello, Director of Technology bei Morningstar, war Nvidia vor seinem rasanten Wachstum ein viel größeres und stabileres Unternehmen, [während] Cisco ein Startup war, das zwar beeindruckend wuchs, aber auf einer kleineren Basis.

Er fügt hinzu: "Ein Großteil der Einnahmen von Cisco stammte aus Käufen und Bauten in Erwartung des Internet-Wachstums. Bei Nvidia sehen wir, dass die GPUs sofort für das Training von KI-Modellen eingesetzt werden."

Außerdem haben die GPUs von Nvidia von Natur aus eine kürzere Nutzungsdauer als die Netzwerkausrüstung von Cisco, was unserer Meinung nach die Wahrscheinlichkeit einer Überbeanspruchung verringert." Colello ist der Meinung, dass die Nvidia-Aktie nach den Ergebnissen des dritten Quartals und der optimistischen Prognose für das vierte Quartal fair bewertet ist.

Generell ist es bei der Betrachtung der Marktbedingungen schwierig zu sagen, ob sich die Märkte in einer Blase befinden. Einige Nischenbranchen, wie z. B. die künstliche Intelligenz, könnten näher dran sein als andere, so die jüngste Umfrage der Bank of America unter institutionellen Anlegern (auch wenn dies von geringerer Bedeutung ist als hohe Inflation, geopolitische systemische Kreditereignisse und globale Rezessionsrisiken).

Sofern sich die Weltwirtschaft nicht stärker als erwartet abschwächt und die Inflation in den Vereinigten Staaten eine sanfte Landung hinlegt, könnten die Marktbedingungen günstig bleiben und die Bewertungen hoch. Sollte die Inflation jedoch nicht näher an das Zielband der Federal Reserve heranreichen, könnten höhere und länger anhaltende Zinssätze die hoch bewerteten Aktien, einschließlich der KI-Aktien, abwerten.

Auch die Fundamentaldaten müssen berücksichtigt werden. Bislang hat Nvidia eine Quasi-Monopolstellung im Bereich der KI inne, was sich in einer hohen Nachfrage und einer soliden Preissetzungsmacht niederschlägt. "Das Wachstum von Nvidia findet in einer Zeit steigender Zinsen statt, was vielleicht den robusten Investitionsausgaben zuwiderläuft", sagt Colello. "Cisco ritt [in den 90er Jahren] auf einer schönen wirtschaftlichen Welle, aber viele von Nvidias Kunden kürzen ihre Ausgaben an anderer Stelle, um die GPUs zu kaufen."

Nvidias Konkurrenten, wie Advanced Micro Devices [AMD] und Intel [INTC], versuchen aufzuholen und von den fetten Gewinnspannen im Bereich der KI zu profitieren. Die Geschichte zeigt, dass unabhängig von den Aussichten langfristig sowohl die Bewertungen als auch die Fundamentaldaten dazu tendieren, zum Mittelwert zurückzukehren, da hochprofitable Branchen dazu neigen, Konkurrenz anzuziehen, vorausgesetzt, neue Marktteilnehmer können sich von den etablierten Unternehmen abheben und Marktanteile erobern.

Morningstar ist der Meinung, dass Nvidia über einen breiten Economic Moat verfügt, und zwar dank seiner immateriellen Vermögenswerte im Bereich der Grafikprozessoren und in zunehmendem Maße auch dank der Umstellungskosten für seine proprietäre Software, wie z. B. seine Cuda-Plattform für KI-Tools, die es Entwicklern ermöglicht, Nvidias Grafikprozessoren für die Erstellung von KI-Modellen zu nutzen. Für langfristige Anleger sollten die Fundamentaldaten der wichtigste Faktor bei der Entscheidung über den Kauf einer Aktie sein, während Bewertungsschwankungen die Möglichkeit bieten, eine Aktie zu kaufen, wenn sie billig wird. Unabhängig davon, wie man zu Ciscos Erfolgsbilanz steht, ist dies eine Bedingung, die Nvidia im Moment sicherlich nicht erfüllt.