Was will ein Investor mehr, als die Aktien eines Unternehmens zu besitzen, das schnell wächst, profitabel ist und die Markterwartungen wieder und wieder übertrifft? Nokia, der finnische Hersteller von Mobiltelefonen, war so ein Beispiel. Das Unternehmen avancierte zum Liebling vieler Fondsmanager und privater Investoren in aller Welt.
Das Blatt hat sich schon vor längerer Zeit gewendet. Nokia wird heute sogar vielmehr oft als Unternehmen ohne Erfolgsaussichten gehandelt. Es kann als ein Fallbeispiel in einem Lehrbuch über Unternehmen dienen, das seine besten Tage hinter sich hat. Die Auf- und Abwärtsbewegungen im Aktienkurs von Nokia in den letzten elf Jahren spiegeln dies wider. Der Kurs stieg oft sprunghaft an, wenn Investoren Hoffnung auf das Anknüpfen an eine neue Wachstumsstory schöpften. Darauf folgte immer ein tiefer Fall. Die Erwartungen waren zu hoch gesteckt, und der Fall folgte auf dem Fuß. Der Aktienkurs von Nokia sank von einem Höchststand von 65 Euro im Juni 2000 auf nur 4 Euro im Jahr 2011. Der Marktwert des Unternehmens schrumpfte von 300 Milliarden Euro auf weniger als 20 Milliarden zusammen.
Die Lektion für Investoren: Schaue in die Zukunft und achte nicht auf die Vergangenheit
Was können Investoren aus dem Beispiel von Nokia lernen? Es sollte als eine Warnung dafür dienen, wie stark die eigene Wahrnehmung die Entscheidungsfindung negativ beeinflussen kann. Es ist kein Wunder, dass Nokia einen Kultstatus bei den Investoren inne hatte. Das Image wurzelt in der Geschichte des Unternehmens und seines Heimatlandes Finnland: Nokia begann seinen Aufstieg Anfang der 1990er Jahre, als die finnische Wirtschaft am Boden lag. Die Sowjetunion hatte 1991 aufgehört zu existieren, was Finnlands Exporte um ein Viertel einbrechen ließ. Die Hauptmärkte Finnlands in Europa fielen in eine Rezession, und das BIP des Landes fiel um mehr als 10%. Das skandinavische war dazu verurteilt, neue Quellen für Wachstum finden. Die Antwort war Nokia.
Das Unternehmen wollte den europäischen Elektronikmarkt dominieren - und scheiterte vorerst an seinen Plänen. Die Insolvenz konnte gerade noch abwehrt werden. Unter einer neuen Leitung konzentrierte Nokia 1993 all seine Kräfte auf die Entwicklung von Mobiltelefonen und Netzwerken. Das Timing war perfekt, da erst Europa und dann der Rest der Welt das Potenzial von Mobilgeräten entdeckte. In den folgenden Jahren wuchs Nokia mit rasanter Geschwindigkeit und wurde 1995 zum größten Hersteller von Mobilgeräten in Europa. Motorola wurde auf globaler Ebene 1998 überholt.
Dieser Erfolg machte das Unternehmen attraktiv, aber noch attraktiver waren seine Ergebnisse. Das Unternehmen übertraf die Erwartungen der Analysten wieder und wieder. Die operationale Marge erreichte im Mobiltelefongeschäft einen Wert von über 20%, während die Sparte zweistellig wuchs. Es ist kein Wunder, dass das Unternehmen zum Liebling von wachstumsorientierten Fondsmanagern wurde. Dazu zählte beispielsweise die Kapitalanlagegesellschaft Janus in den USA. Sie investierten so viel in Nokia-Aktien, dass der Marktwert von Nokia eine Größe erreichte, die global gesehen fast unschlagbar war. Auf seinem Höhepunkt kamen Nokia-Aktien für 70% der Marktkapitalisierung der finnischen Börse auf.
Nachdem die Aktienblase 2000 platzte, geriet die Aktie in den Abwärtssog der Märkte. Das Unternehmen konnte zwar das Wachstum fortsetzten und erhöhte seine Umsätze von 31,2 Milliarden Euro im Jahr 2000 auf 55 Milliarden im Dezember 2008. Die operationale Marge lag bis dahin kontinuierlich über 10%. 2008 fiel sie erstmals leicht darunter (siehe Chart).
Nokia unterschätzte das Silicon Valley
Nokias Probleme begannen aber schon viel früher als 2008. Strategisch gesehen war der größte Fehler, den US-Markt und die Entwicklungen im Silicon Valley zu unterschätzen. Nokia machte sich den Boom in den Schwellenländern zu Nutze und erlangte dort große Bekanntheit. Das Unternehmen eröffnete in Billiglohnländern eine Vielzahl von Produktionsstätten und verkaufte seine Produkte dort. Dabei geriet die Bedeutung von neuen Produkten, wie Touch-Screen-Endgeräte sowie die Wichtigkeit von neuen Anwendungen aus dem Fokus der Nokia-Verantwortlichen. Außerdem antizipierte das Unternehmen nicht, wie schnell die Software-Plattform Android (Google) die Landschaft verändern würde. Nokia setzte stattdessen auf das Wachstum in den Schwellenländern. Die dort erzielten Margen gerieten allerdings bald unter Druck, da billige lokale Marken in den Markt drängten.
Für Investoren war es nicht leicht, die schwindende Wettbewerbsfähigkeit von Nokia zu erkennen. Die Aktienanalysten von Morningstar weisen übrigens darauf hin, dass Nokia über keinen bedeutenden Wettbewerbsvorteil mehr verfügt. Dennoch zeigt der Verlauf des Aktienkurses, dass die Investoren immer wieder Hoffnung schöpften und glaubten, dass Nokia mit neuen Produkten auftrumpfen würde. Diese Hoffnungen wurden nicht erfüllt. Seit 2008 befindet sich der Aktienkurs im freien Fall. Das Ausmaß des Kurs-Desasters wird deutlich, wenn man den Nokia-Kurs mit dem von Apple vergleicht (siehe Chart).
2010 wurden dann die Strategie und das Management von Nokia geändert. Der Kanadier Stephen Elop wurde zum ersten CEO ernannt, der nicht aus Finnland kommt. Davor war Elop bei Microsoft beschäftigt. Nokia gab bekannt, dass es statt seines operationalen Systems Symbian das Microsoft Windows System in seinen Smartphones verwenden würde. Kurz darauf wurden die ersten Modelle, die auf Windows basieren, im November 2011 verkauft.
Die meisten Fondsmanager haben den Glauben an Nokia verloren. Einer von ihnen – Harry Lange von Fidelity, der den in den USA domizilierten Magellan Fonds verwaltete - hat möglicherweise wegen seiner großen Position in Nokia seinen Job verloren. Auf der Morningstar Investment Konferenz 2011 in Chicago war der Tenor prominenter Fondsmanager, dass die Nokia-Aktie bei ihnen unten durch war.
Für Value-Investoren könnte das allerdings ein Signal sein, sich mit Nokia etwas näher zu beschäftigen. Die Fondsmanager von der in den USA ansässigen Kapitalanlagegesellschaft Dodge&Cox gaben schon bekannt, dass sie mehr als 5% der stimmberechtigten Aktien von Nokia halten. Das Unternehmen verfolgt einen Value-Ansatz und geht gerne Wetten antizyklische Wetten ein. Die ebenfalls in den USA ansässige Capital Group gab im Juli 2011 ebenfalls bekannt, dass ihr Anteil an Nokia-Aktien die 5% Hürde übersprungen hat. In Finnland haben einige Fondsmanager Nokia-Aktien gegen Ende im vierten Quartal dieses Jahres gekauft, nachdem sie die Aktien Anfang 2011 noch abgestoßen hatten.
Nokia-CEO Elop hat es zum Ziel erklärt, die Wettbewerber im Smartphone-Segment zu überholen. Dabei bezog er seine Aussagen insbesondere auf Android. Damit soll an die Erfolge der Vergangenheit angeknüpft werden. Investoren sollten aber elf Jahre nach dem Allzeithoch der Nokia-Aktie objektiv bleiben. Die Aktienanalysten von Morningstar sehen den fairen Wert der Aktie bei 9 Euro, was 100% über dem Aktienpreis von Mitte November liegt. Vor der Finanzkrise lag die Notierung der Aktie allerdings weit höher als 9 Euro. Morningstar-Analyten vertreten die Auffassung, dass Nokia immer noch die Chance besitzt, zu einem führenden Anbieter von Smartphones zu werden, wenn es sich seine Größe zu Nutze macht. Skaleneffekte und die gut ausgebauten Distributionskanäle sind hier von besonderer Bedeutung. Dennoch liegen die glorreichsten Tage des Unternehmens in ferner Vergangenheit. Der Wettbewerb ist einfach zu groß geworden ist. Es ist gut für langfristige Investoren, dass der Markt dieses realisiert hat.
(Dieser Text kommt im Rahmen der Aktienwochen bei Morningstar; in den ersten zwei Dezemberwochen finden Sie unter dem Header "Aktien Spezial" Artikel unserer internationalen Analysten- und Redaktionsteams zu Aktien-Trends weltweit.)
